Wycena przedsiębiorstwa

Spis treści

Poprzez wycenę przedsiębiorstwa poznajemy jego wartość jako jednostki wyodrębnionej z szerokiego katalogu podmiotów biznesowych. Najczęściej wyceny dokonuje się przed podjęciem decyzji, której przedmiotem jest dane przedsiębiorstwo, np. przed inwestycją w start-up.

Czy decyzja podjęta dziś, która wydaje się być strzałem w dziesiątkę, aby na pewno przyniesie korzyści za kilka lat? Czy przedsiębiorstwo rzeczywiście dysponuje potencjałem, o którym zapewniają jego właściciele? Przedstawione metody pozwalają na zweryfikowanie danych i uzyskanie właściwego, zgodnego ze stanem rzeczywistym obrazu spółki. Jesteś ciekaw, jak wygląda ten proces od podszewki? Wszystkie niezbędne informacje znajdziesz w tym wpisie!

Metody wyceny przedsiębiorstw

Gdybyśmy chcieli omówić wszystkie możliwe aspekty metod wyceny przedsiębiorstw (i ich kombinacje), z pewnością brakłoby nam na to i czasu, i miejsca. Na potrzeby wpisu wystarczy, byś zapamiętał kilka najważniejszych pozycji z omawianej listy wraz z ich cechami charakterystycznymi. Wśród nich wyróżniamy:

  1. Metody majątkowe
  2. Metody dochodowe
  3. Metody mieszane
  4. Metody porównawcze

Metody majątkowe

Uwzględniają badanie wartości posiadanego przez przedsiębiorstwo majątku. Na majątek przedsiębiorstwa składają się określone zasoby, fachowo nazywane aktywami. W zależności od tego, jak łatwo zamienić jest dane aktywo na gotówkę, ustalana jest ich płynność. Przykładowo, posiadana przez spółkę paleta płytek podłogowych jest bardziej płynna niż nieruchomość, ponieważ łatwiej jest ją sprzedać, a tym samym zamienić na gotówkę. Aktywa przeznaczone do wykorzystania przez spółkę w okresie krótszym niż rok nazywane są aktywami obrotowymi, a ich cechą charakterystyczną jest to, że łatwo jest je zamienić na gotówkę. Z kolei te, które są mocniej związane z przedsiębiorstwem – bo przynajmniej na 12 miesięcy, nazywamy aktywami trwałymi. Zaliczamy do nich np. nieruchomości czy maszyny. Podsumowując, w ramach metody majątkowej sumujemy wszystko to, co posiada spółka. Wymieniamy w tym miejscu m.in. jej budynki, magazyny, samochody, towary, należności (to, co ktoś jest spółce winien), zobowiązania (to, co spółka musi komuś zwrócić)… Słowem – przygotowujemy rachunek tych elementów w układzie dodatnim i ujemnym, dzięki czemu jesteśmy w stanie uzyskać całościowy obraz sytuacji spółki. O co chodzi z układami „dodatnimi” i „ujemnymi”? Najprościej rzecz ujmując, w kolumnie „+” wpiszemy wszystko to, co generuje wartość dla spółki i przynosi jej korzyść ekonomiczną, a w kolumnie „-” uwzględnimy to, co powoduje odpływ pieniędzy ze spółki, np. zaciągnięty kredyt w banku. Można powiedzieć, że to taki biznesowy rachunek sumienia. Oczywiście im więcej pozycji w sekcji „+”, tym lepszy wynik końcowy uzyska spółka.

Metody dochodowe

Skupiają się na tym, jaki dochód potrafi generować przedsiębiorstwo, słowem – ile może zarobić i jaki zysk przyniesie właścicielom. Majątek przedsiębiorstwa to jedno, umiejętność generowania dochodu to już osobna kwestia. Opierają się one na prognozowaniu przyszłych dochodów spółki osiągniętych dzięki posiadanym zasobom. Możemy tutaj wyróżnić następujące metody[1]:

  • Metodę zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) – polega na tym, że sprowadza się przyszłe przepływy gotówki generowane przez spółkę do ich wartości na dzień wyceny, a jest to możliwe dzięki wykorzystaniu stopy dyskontowej. W tym przypadku wartość spółki jest określana na podstawie jej przyszłych wyników finansowych. Mówiąc najprościej, określamy wartość spółki na dzień obecny, wykorzystując prognozy odnośnie tego, jakie środki spółka będzie generować w przyszłości.
  • Metodę zdyskontowanych strumieni ekonomicznej wartości dodanej – w tym przypadku wartość spółki to suma dwóch elementów – tzw. sumy ekonomicznych wartości dodanych (EVA) oraz wartości zainwestowanego w spółkę kapitału[2].

EVA jest jedną z najbardziej popularnych metod służących do pomiaru wartości przedsiębiorstwa. To różnica między (1) zyskiem operacyjnym przedsiębiorstwa pomniejszonym o konieczny do zapłacenia podatek a (2) iloczynem dwóch składników: kapitału zaangażowanego w okresie bazowym spółki oraz tzw. średnim ważonym kosztem kapitału.

Pierwszy składnik EVA oznaczony (1) wydaje się być dość jasny. Mówiąc kolokwialnie – od tego co zarobiliśmy odejmujemy podatek, który musimy zapłacić.

Drugi składnik EVA oznaczony (2) dotyczy oszacowania tego, ile tak naprawdę kosztuje finansowanie spółki. By spółka rozwijała się, konieczne jest wykorzystanie kapitału, czyli mówiąc prosto – środków pieniężnych. Może on np. pochodzić ze źródeł takich jak środki właścicieli czy finansowanie zewnętrzne, np. kredyt udzielony przez bank. Średni ważony koszt kapitału to wskaźnik wykorzystywany często do oceny atrakcyjności danej inwestycji, który informuje nas o tym, ile „kosztuje” kapitał. Przykładowo – spółka finansuje początkową fazę swojej działalności dzięki wspomnianemu kredytowi. Jak dobrze wiemy, kredyt idzie w parze z odsetkami. Odsetki od kredytu, które musi zapłacić spółka, są właśnie kosztem kapitału. Kolejnym przykładem, który możemy przytoczyć w tym miejscu, są akcje. Przedsiębiorstwo emituje akcje, by zebrać środki pieniężne, które wykorzysta w celu finansowania różnych aspektów działalności. Jeśli kupujesz akcje, stajesz się akcjonariuszem danej spółki i jesteś uprawniony do dywidendy, którą wypłaca spółka. Jeśli nigdy wcześniej nie spotkałeś się z tym pojęciem, mówiąc prosto, dywidenda to Twoja wypłata otrzymywana od spółki jako wynagrodzenie za udzielenie jej kapitału. Wysokość tej wypłaty jest uzależniona od zysku wypracowanego przez dane przedsiębiorstwo. Dywidenda będzie więc kosztem, bo generuje odpływ pieniądza od spółki. Kapitał w postaci środków pieniężnych zebranych z tytułu emisji akcji ma swój koszt – dywidendę. Podsumowując, średni ważony koszt kapitału pokazuje więc nam, ile kosztuje spółkę korzystanie z danego kapitału zaangażowanego do wsparcia różnych aspektów jej funkcjonowania.

W ramach podsumowania całego punktu możemy powiedzieć, że omawiana metoda uzależnia wartość spółki od tego, jak spółka gospodaruje kapitałem, który ma za zadanie brać udział w generowaniu wartości. Oczywiście im mniejszy koszt zaangażowanych kapitałów, tym lepiej i tym korzystniejszy wynik spółki w ramach wyceny.

  • Metodę wyceny kapitału własnego. Na samym początku rozróżnijmy sobie dwa pojęcia „kapitał własny” i „kapitał obcy”. Kapitał własny pochodzi od wewnątrz spółki – to wkłady pieniężne właścicieli czy zysk wypracowany przez spółkę. Kapitał obcy z kolei, jak sama nazwa wskazuje, uwzględnia podmioty zewnętrzne. Sztandarowym przykładem jest tutaj udzielony przez bank kredyt, np. inwestycyjny. Oczywiście im więcej kapitału własnego, tym lepiej dla spółki, bowiem kapitał obcy jest obciążony dodatkowymi kosztami, np. odsetkami od wspomnianego kredytu. Wskaźnikiem wykorzystywanym do porównania długów spółki (kapitałów obcych) i składników pochodzących „od wewnątrz” spółki (kapitału własnego), jest wskaźnik zadłużenia. Zbyt wysoki wskaźnik zadłużenia może prowadzić do problemów finansowych spółki, chociażby ze względu na ryzyko utraty możliwości spłaty zobowiązań.

Metody mieszane

Uwzględniają metody majątkowe i dochodowe, a wartość przedsiębiorstwa stanowi wypadkowa jego wartości majątkowej i dochodowej[3].

Metody porównawcze

Jak sama nazwa wskazuje, w ramach tej metody porównujemy określone przedsiębiorstwo z innym, podobnym do niego podmiotem. W jaki sposób wybrać punkt odniesienia, czyli wzorcowe przedsiębiorstwo, do którego chcemy się przyrównać? Ponownie – istnieje wiele szablonów, które pomagają dokonać właściwego wyboru. Zazwyczaj wykorzystywane są w tym miejscu dane transakcyjne pochodzące z rynku przejęć czy rynku spółek giełdowych, a także dane będące mieszanką obu z nich[4].

  • W ramach modelu bezpośredniego jako punkt odniesienia przyjmujemy „spółkę bliźniaka” – podmiot bardzo podobny do naszej spółki, a wycena dokonywana jest przez przeniesienie wartości. Zakładamy w tym miejscu, że skoro spółki są bliźniaczo podobne, mają one identyczne wartości. Jest to jednak scenariusz dość utopijny, bowiem znalezienie bliźniaczo podobnego przedsiębiorstwa w normalnych warunkach jest raczej niemożliwe…
  • …Z tego też względu do głosu dochodzi model jednoczynnikowy. Na bazie tego rozwiązania następuje próba skonstruowania spółki, do której będziemy porównywać wycenianą spółkę. Za pomocą odpowiednich wzorów i zastosowania parametrów dopasowujących budujemy substytut wycenianej spółki, która posłuży za wzorzec. W przypadku, gdy mielibyśmy do czynienia z potrzebą wykreowania wielu substytutów spółki wycenianej, wówczas działalibyśmy w modelu wieloczynnikowym.

O ile metoda porównawcza wydaje się na pozór rozwiązaniem dość nieskomplikowanym, o tyle po dłuższym zastanowieniu jej zastosowanie budzi kilka znaków zapytania. Jeśli zdecydowalibyśmy się na zbudowanie substytutu, do którego porównana będzie spółka wyceniana, jakie parametry dopasowujące powinniśmy wybrać? Czy jeden wystarczy? Jaka ich liczba jest optymalna? Ponadto w ramach tych metod operujemy na danych pochodzących z rynku, a te mogą ulegać wahaniom. Wykorzystanie tej metody może udzielić badającym wielu cennych wskazówek, jednak tylko wtedy, jeśli całość zostanie zaplanowana w odpowiedni sposób.

Co z wyceną start-upów?

Powyżej wspomniałam, że wyceniając przedsiębiorstwo otrzymujemy jego wartość jako jednostki wyodrębnionej. Czy to samo można powiedzieć o start-upie? Z racji tego, że jest to niekiedy po prostu grupa osób realizująca określone przedsięwzięcie biznesowe, zastosowanie tego rozumowania 1:1 może stanowić nie lada wyzwanie. Ponadto środowisko start-upowe to zazwyczaj innowacje przeplatane z domieszką ryzyka. Jak wycenić projekt skupiony na produkcie/usłudze, które do tej pory nie zostały wcielone w życie? Czy za punkt odniesienia można przyjąć podobne rozwiązania? Kwestie te wydają się być dość rozmyte i pozostawiają szerokie pole do możliwych interpretacji. W kwestii zastosowania metod porównawczych w odniesieniu do startupów również istnieją spore wątpliwości. Skoro start-upy są podmiotami zaangażowanymi w działania innowacyjne, wysoce prawdopodobnym jest, że nie znajdziemy nawet „podobnej” (nie mówiąc o bliźniaczej) spółki, do której moglibyśmy przyrównać start-up i go wycenić. Zdaje się, że najlepszym wyjściem w przypadku start-upu jest zastosowanie metod mieszanych – czyli połączenia metody majątkowej i dochodowej. Metoda majątkowa, jak wspomniano, opiera się o wykorzystanie w wycenie majątku spółki. I o ile świetnie sprawdzi się w przypadku przedsiębiorstw, które rzeczywiście taki majątek posiadają, o tyle w start-upie może stanowić wyzwanie. Można pokusić się o stwierdzenie, że przestrzeń start-upu to przede wszystkim dobra niematerialne: pomysł, know-how, doświadczenie właścicieli. Raczej ciężko połączyć tę rzeczywistość z metodą majątkową wyceny przedsiębiorstwa. W porównaniu do metody majątkowej metoda dochodowa sprawdzi się zatem lepiej, ponieważ nie przykłada takiego znaczenia do majątku przedsiębiorstwa. W tym miejscu może się jednak pojawić ryzyko przeszacowania start-upu i wydania zbyt optymistycznych prognoz co do możliwości kreowania dochodów w przyszłości. Z tego też względu zdaje się, że połączenie tych dwóch metod może umożliwić uzyskanie najbardziej realistycznego obrazu danego start-upu[5].

Podsumowanie

Mam nadzieję, że dzięki dzisiejszemu wpisowi wiesz, jakimi metodami wyceniane są przedsiębiorstwa i w jakich sytuacjach przeprowadzenie wyceny to must have. Podsumujmy wpis w kilku zdaniach!

  • Wycena przedsiębiorstwa przeprowadzana jest przed podjęciem kluczowych decyzji z jego udziałem, np. inwestycją czy przejęciem. Wycena umożliwia uzyskanie całościowego obrazu spółki oraz prognoz co do jej przyszłej sytuacji rynkowej.
  • Do podstawowych metod wyceny przedsiębiorstwa zaliczamy metody majątkowe, dochodowe, mieszane oraz porównawcze.
  • Problemów przysparza przeniesienie 1:1 wskazanych metod w kontekście start-upów. Najbardziej korzystną metodą w przypadku wyceny start-upu jest metoda mieszana.

Jeśli jakieś pojęcia pozostają dla Ciebie niejasne albo chciałbyś upewnić się w innej kwestii, napisz wiadomość pod adres: hello@need4funds.com

Przypisy
  • [1] M. Janowicz, Metody wyceny przedsiębiorstw w połączeniach jednostek gospodarczych, Zeszyty teoretyczne rachunkowości, tom 49 (105), Warszawa 2009, str. 79.
  • [2] A. Ścisło, Wycena przedsiębiorstwa metodą zdyskontowanych przepływów pieniężnych jako narzędzie zarządzania jego wartością, str. 286.
  • [3] P. Dunal, Rynkowe metody wyceny przedsiębiorstw, Acta Universitatis Lodziensis, Folia Oeconomica 2(300), 2014, str. 63.
  • [4] W. Patena, Wybrane aspekty stosowania metod porównawczych w wycenie przedsiębiorstw, str. 2.
  • [5] M. Czyżewska, K. Kozioł, R. Pitera, Analiza możliwości zastosowania metod wyceny przedsiębiorstw do startupów, Kolegium Zarządzania i Finansów, Zeszyt Naukowy 174/2019, str. 56.

Strona używa plików cookies. Dowiedz się więcej o celu ich używania i zmianie ustawień cookies w przeglądarce. Korzystając ze strony wyrażasz zgodę na używanie cookies.